El dólar, prudencia y modestia
LOS ECONOMISTAS debemos tentarnos la ropa cuando nos referimos a la evolución futura de los tipos de cambio de las monedas pues se trata, probablemente, de la variable económica más difícil de predecir. Por ello sorprende la rotundidad con la que algunos analistas recurrentemente vaticinan el colapso del dólar. Ese colapso se produciría, además, a partir de un valor de la divisa norteamericana que ya ha experimentado una depreciación considerable en los últimos años. Concentrándonos en el tipo de cambio respecto al euro, desde los mínimos alcanzados en el año 2000 dicha depreciación alcanza el 53%.
Es cierto que el dólar es una moneda que en los últimos años, cada cierto tiempo, pasa por episodios de debilidad. El abultado déficit por cuenta corriente americano requiere un flujo neto de capitales continuado hacia Estados Unidos muy elevado. Esto genera en ocasiones cierto nerviosismo entre los operadores en el mercado cambiario cuando determinada información despierta dudas sobre la sostenibilidad futura de dichos flujos.
Ahora bien, concluir que el déficit corriente americano debe indefectiblemente desencadenar una caída en picado del dólar resulta muy arriesgado. No existe evidencia disponible suficiente que nos haga pensar que los movimientos de los tipos de cambio respondan sistemáticamente y de forma intensa a las posiciones exteriores de los países. O, visto desde otro ángulo, los déficit por cuenta corriente no se corrigen predominantemente por medio de ajustes del tipo de cambio; la evolución relativa de las demandas internas de los países tiende a ser un mecanismo de corrección mucho más poderoso.
Desde esta perspectiva, la paridad actual del dólar-euro debería estar sometida a menor presión depreciadora que hace dos años cuando también cotizó durante unos meses significativamente por encima de 1,30. Entonces, la economía norteamericana mostraba una gran fortaleza, con crecimientos del PIB en el entorno del 4%, mientras que la europea languidecía con una tasa de expansión que escasamente alcanzaba el 1%. Hoy la situación es bien distinta, y la eurozona viene experimentando los últimos trimestres tasas superiores al 3%, al tiempo que la economía norteamericana está en proceso de desaceleración hacia tasas en el entorno del 2,5%.
Además, hace dos años el yuan chino todavía mantenía una paridad básicamente fija con el dólar y existían serias dudas sobre la disponibilidad de las autoridades económicas chinas para modificar esta situación, con lo cual se incrementaba la potencial presión apreciadora sobre euro durante los episodios de debilidad del dólar. Desde entonces, China ha dado el paso fundamental de aceptar que el yuan tiene de apreciarse gradualmente y dicha apreciación respecto al dólar se cifra ya en el 6%.
Por otra parte, análisis basados en la denominada paridad del poder de compra, que establece que a muy largo plazo debe regir el principio de la igualación de precios entre dos áreas comerciales, apuntarían a una devisa norteamericana con tendencia a fortalecerse. Desde esta óptica, cualquier estimación que tomemos concluirá que el nivel de precios en Europa es sensiblemente superior al de Estados Unidos y que, por tanto, en presencia de tasas de inflación muy similares en ambas zonas, el dólar debería tender a apreciarse respecto al euro.
Los determinantes del tipo de cambio son, sin embargo, múltiples como corresponde a una variable que marca no solamente el precio relativo de los bienes comerciados entre dos países, sino también todos sus activos reales y financieros abiertos a la demanda exterior, donde la evolución de los diferenciales de rentabilidad de estos activos es particularmente importante, sobre todo en el período más reciente.
Además, en el caso del dólar-euro, el tipo de cambio se forma en mercados extremadamente líquidos y profundos donde el precio se forma en base a expectativas sobre la evolución futura de esos determinantes, a los que se asignan pesos de forma cambiante; y estas expectativas pueden resultar erradas y sólo corregirse pasado un período dilatado de tiempo. A este respecto, la debilidad reciente del dólar puede haber venido marcada por unas expectativas respecto a una futura caída de los tipos de interés a corto plazo en Estados Unidos, en el año 2007, que puede que tengan que revisarse si, como espero, los escenarios más negativos para la economía norteamericana no se materializan. Ahora bien, tratándose del tipo de cambio, prudencia y modestia.
(*) Jefe del Grupo BBVA.
Es cierto que el dólar es una moneda que en los últimos años, cada cierto tiempo, pasa por episodios de debilidad. El abultado déficit por cuenta corriente americano requiere un flujo neto de capitales continuado hacia Estados Unidos muy elevado. Esto genera en ocasiones cierto nerviosismo entre los operadores en el mercado cambiario cuando determinada información despierta dudas sobre la sostenibilidad futura de dichos flujos.
Ahora bien, concluir que el déficit corriente americano debe indefectiblemente desencadenar una caída en picado del dólar resulta muy arriesgado. No existe evidencia disponible suficiente que nos haga pensar que los movimientos de los tipos de cambio respondan sistemáticamente y de forma intensa a las posiciones exteriores de los países. O, visto desde otro ángulo, los déficit por cuenta corriente no se corrigen predominantemente por medio de ajustes del tipo de cambio; la evolución relativa de las demandas internas de los países tiende a ser un mecanismo de corrección mucho más poderoso.
Desde esta perspectiva, la paridad actual del dólar-euro debería estar sometida a menor presión depreciadora que hace dos años cuando también cotizó durante unos meses significativamente por encima de 1,30. Entonces, la economía norteamericana mostraba una gran fortaleza, con crecimientos del PIB en el entorno del 4%, mientras que la europea languidecía con una tasa de expansión que escasamente alcanzaba el 1%. Hoy la situación es bien distinta, y la eurozona viene experimentando los últimos trimestres tasas superiores al 3%, al tiempo que la economía norteamericana está en proceso de desaceleración hacia tasas en el entorno del 2,5%.
Además, hace dos años el yuan chino todavía mantenía una paridad básicamente fija con el dólar y existían serias dudas sobre la disponibilidad de las autoridades económicas chinas para modificar esta situación, con lo cual se incrementaba la potencial presión apreciadora sobre euro durante los episodios de debilidad del dólar. Desde entonces, China ha dado el paso fundamental de aceptar que el yuan tiene de apreciarse gradualmente y dicha apreciación respecto al dólar se cifra ya en el 6%.
Por otra parte, análisis basados en la denominada paridad del poder de compra, que establece que a muy largo plazo debe regir el principio de la igualación de precios entre dos áreas comerciales, apuntarían a una devisa norteamericana con tendencia a fortalecerse. Desde esta óptica, cualquier estimación que tomemos concluirá que el nivel de precios en Europa es sensiblemente superior al de Estados Unidos y que, por tanto, en presencia de tasas de inflación muy similares en ambas zonas, el dólar debería tender a apreciarse respecto al euro.
Los determinantes del tipo de cambio son, sin embargo, múltiples como corresponde a una variable que marca no solamente el precio relativo de los bienes comerciados entre dos países, sino también todos sus activos reales y financieros abiertos a la demanda exterior, donde la evolución de los diferenciales de rentabilidad de estos activos es particularmente importante, sobre todo en el período más reciente.
Además, en el caso del dólar-euro, el tipo de cambio se forma en mercados extremadamente líquidos y profundos donde el precio se forma en base a expectativas sobre la evolución futura de esos determinantes, a los que se asignan pesos de forma cambiante; y estas expectativas pueden resultar erradas y sólo corregirse pasado un período dilatado de tiempo. A este respecto, la debilidad reciente del dólar puede haber venido marcada por unas expectativas respecto a una futura caída de los tipos de interés a corto plazo en Estados Unidos, en el año 2007, que puede que tengan que revisarse si, como espero, los escenarios más negativos para la economía norteamericana no se materializan. Ahora bien, tratándose del tipo de cambio, prudencia y modestia.
(*) Jefe del Grupo BBVA.
